DAX: Blase oder Hausse?

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Angesichts neuer historischer Höchststände beim DAX reiben sich viele Beobachter verwundert die Augen. Denn schließlich wird der europäische Kontinent nach wie vor von den Auswirkungen der Schuldenkrise stark gebeutelt, das BIP in der Eurozone dürfte im laufenden Jahr um 0,4 % schrumpfen, und auch Deutschland kann sich davon nicht mehr richtig absetzen, wie das schwache Wachstum in den letzten beiden Quartalen zeigt. Dennoch steigen die Kurse scheinbar unbeirrt, was die Skeptiker als deutliche Anzeichen einer Blasenbildung brandmarkten.

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Der Unterschied zwischen einer Blase und einer Hausse mag auf den ersten Blick gar nicht so wichtig sein – beide führen schließlich zu steigende Kursen. Aber hinsichtlich der Nachhaltigkeit, und damit auch des Risikos, unterscheiden sich die beiden Varianten deutlich. Eine Hausse ist ein langer Aufwärtstrend von mehreren Jahren, der in der Regel mit nicht allzu steilen Kursanstiegen oder zumindest längeren Konsolidierungsphasen einhergeht. Begleitet wird dieser in der Regel von einem realwirtschaftlichen Aufschwung, der dafür sorgt, dass auch die Gewinne der Unternehmen steigen und damit den Aufwärtstrend fundamental untermauern. Denn so bleiben die Aktien trotz höherer Kurse fair bewertet, im Idealfall steigen die Gewinnmultiples gar nicht an, oder aber ein leichter Anstieg wird durch ein höheres Gewinnwachstum gerechtfertigt.

In einer Blase sind die Kursanstiege hingegen nicht mehr fundamental untermauert, das Bewertungsniveau zieht deutlich an. Dies kann sich bis zu absurden Relationen hochschaukeln – in Zeiten des Neuen Markets wurden Aktien defizitärer Unternehmen mit einem Kurs-Umsatz-Verhältnis von mehr als 100 gehandelt –, endet dann aber immer in einer sehr scharfen Korrektur. Ein solcher Prozess kann auf den Herdentrieb der Anleger und eine starke Trendfolgeorientierung zurückzuführen sein, er wird aber in der Regel von externen Katalysatoren verstärkt. Im Fall der Blase am Neuen Markt waren dies die überschäumenden Hoffnungen, die mit dem Internet und der Digitalisierung verbunden wurden, bei der Immobilienblase in den USA (die 2007 geplatzt ist) waren es hingegen laxe politische Vorschriften für die Kreditvergabe, eine übertriebene Förderung von Wohneigentum und eine Niedrigzinsstrategie der Notenbank, die die Akteure zu einer großen Kreditsause animierten.

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In der aktuellen Marktentwicklung werden erneut die Notenbanken für die Blasengefahr verantwortlich gemacht. Denn diese verfolgen zumindest in den großen Industrieländern eine beispiellose Niedrigzinspolitik. In den USA ist der Leitsatz nur noch bei 0 bis 0,25 %, Japan hat die Nullmarke ebenfalls bereits erreicht und in der Eurozone wurde der Zins jüngst auf 0,5 % gesenkt. Damit nicht genug: In den Vereinigten Staaten und in Japan werden zusätzlich in großem Umfang Staatsanleihen gekauft, um die Marktzinsen zu drücken und die Wirtschaft zu stimulieren. Die damit verbundene Geldflut wird als Hauptursache der steigenden Kurse gesehen, die damit eine Blase darstellen würden.

Allerdings hat sich die Gesamtwirtschaft seit der tiefen Krise 2008/09 insgesamt auch sehr ordentlich entwickelt, was sich entsprechend positiv in den Unternehmensgewinnen niedergeschlagen hat. Daher ist die aktuelle Bewertung des Dax mit einem Konsens-KGV von 15,6 immer noch nicht übermäßig hoch. Allerdings ist das Gewinnmultiple…

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