Veröffentlicht am Auch wenn der Kurs der Hornbach Holding seit zwei Jahren mehr oder weniger seitwärts läuft, hat sich unsere Depotaufnahme doch gelohnt. Dank eines guten Timings haben wir seit dem Einstieg im Mai 2010 per Saldo eine ansehnliche Rendite von fast 40 % erzielt. Nun mehren sich die Anzeichen, dass die Baumarkt-Kette bald auch fundamental wieder Wachstumsimpulse erfährt – Zeit also für ein Update.
Dass der Kurs seit einiger Zeit nicht so richtig vom Fleck kommt, ist ein Spiegelbild der Geschäftsentwicklung. Bedingt vor allem durch die konjunkturelle Abkühlung in Deutschland und Europa konnte die Baumarkt-Holding im letzten Geschäftsjahr 2012/13 (bis 28.02.) ihren Umsatz nur noch leicht um 0,8 % auf 3,23 Mrd. Euro steigern. Da das Management – vernünftigerweise – nicht auch gleich die Aufwendungen für Expansion und Filialmodernisierung gekürzt hat, wurde beim EBIT sogar ein Rückgang um 13,7 % auf 145 Mio. Euro in Kauf genommen. Dieser Trend verschärfte sich im laufenden Jahr noch, wo der lange, strenge Winter zusätzlich auf die Zahlen drückte. So musste im ersten Quartal 2013/14 erstmals seit dem Börsengang in 1987 ein Umsatzrückgang ausgewiesen werden, wenn auch nur leicht um 2,9 % auf 892 Mio. Euro. Deutlicher erwischte es das EBIT, das fast um ein Drittel auf 51,1 Mio. Euro nachgab.
Damit dürfte allerdings nun die operative Talsohle durchschritten sein, denn die konjunkturellen Ampeln springen derzeit europaweit auf Grün. Erstmals seit 2011 ist die Wirtschaft in der Euro-Zone im zweiten Quartal 2013 wieder gewachsen und die Stimmungsbarometer wie Geschäftsklima- oder Einkaufsmanagerindizes deuten allerorts auf eine Fortsetzung der Erholung hin. In Deutschland, dem mit 92 (von 139) Filialen wichtigsten Einzelmarkt von Hornbach, zeigte sich das BIP-Wachstum mit 0,7 % im zweiten Quartal besonders robust, so dass die Gesamtjahresprognosen der diversen Institute (zwischen 0,2 und 0,8 %) zu pessimistisch sein könnten. Entsprechend sollte auch das diesjährige Wachstum der Heimwerkerbranche mindestens am oberen Ende der Verbandsschätzung von 1 bis 2 % (Quelle: BHB) liegen.
Allem konjunkturellen Rückenwind zum Trotz ist und bleibt die Baumarktbranche aber kein Zuckerschlecken, sondern ein knallharter Verdrängungswettbewerb. Jüngstes und prominentestes Opfer ist die ebenfalls börsennotierte und nun insolvente Praktiker-Kette, die an ihrer (kreditfinanzierten) Übernahme- und Rabattstrategie gescheitert ist. Bis zu 2 Mrd. Euro Umsatz werden dadurch im deutschen Heimwerkermarkt (Gesamtvolumen 18,6 Mrd. Euro) neu verteilt und Hornbach schickt sich an, sich ein gehöriges Stück davon abzuschneiden, und zwar nicht nur in Form überlaufender Kunden. Gemunkelt wird, dass das Management bis zu 20 % des Filialbestandes von Praktiker kaufen möchte, natürlich die Filetstücke, also die besonders attraktiven Standorte. Leisten könnten sich die Neustädter einen solchen Zukauf allemal. Die Kriegskasse ist mit 400 Mio. Euro prall gefüllt und der Verschuldungsgrad mit gerade mal einem Viertel des Eigenkapitals vorbildlich niedrig.
Dass der SDax-Titel so kerngesund dasteht, ist kein Zufall, sondern eine Folge langfristig richtiger Managemententscheidungen, die sich in strukturellen Wettbewerbsvorteilen niederschlagen. Allen voran ist hier die Filialgröße zu nennen. Mit über 11 Tsd. Quadratmetern ist eine Hornbach-Filiale mehr als doppelt so groß wie der Marktdurchschnitt, was erhebliche Skaleneffekte bei den Overheadkosten mitbringt. Hinzu kommt die Konzentration des Produktmixes auf Gewerbetreibende („Hard-DiY“), die Hornbach eine höhere Handelsspanne als der auf Privatkunden fokussierten Konkurrenz beschert. Diese Wettbewerbsvorteile haben Hornbach allein in den letzten fünf Jahren fast dreimal so schnell wachsen lassen wie den Gesamtmarkt. Damit ist das Familienunternehmen mittlerweile zur klaren Nummer drei in Deutschland hinter OBI und Bauhaus avanciert.
Aus dieser Position der Stärke heraus treibt Hornbach seine Expansion weiter voran. Noch im laufenden Jahr soll das Filialnetz um zwei weitere Standorte im Ausland (Schweden, Niederlande) ausgebaut werden. Zusammen mit der anlaufenden Konjunkturbelebung können wir daher der Vorstandsprognose folgen, die trotz des verhagelten Jahresauftaktes für das Gesamtjahr ein leichtes Umsatzwachstum bei einem gleichbleibenden EBIT verheißt. Für das kommende Jahr wird dann mit einem deutlicheren Umsatz- und überproportionalen EBIT-Anstieg gerechnet, was der Börsenwert derzeit aber nicht einpreist. Schreibt man den Wachstumskurs der vergangenen Jahre mit einem durchschnittlichen Umsatzanstieg von 5 % sowie einer Nettomarge von 2,5 % plausibel fort, so liefert unser Ertragswertmodell einen fairen Wert von…
Bitte beachten Sie unseren Disclaimer zu möglichen Interessenskonflikten
