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Ströer: Einstiegschance nach Short-Attacke?

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Die Ströer SE hat zuletzt weniger operativ von sich reden gemacht, als durch die Attacke eines Short-Sellers. Der US-Hedgefonds Muddy Waters erhob im April dieses Jahres gleich eine ganze Litanei von Vorwürfen gegen die Werbeagentur und schickte damit den Kurs um mehr als 30 % in die Tiefe. Bis heute hat sich die Aktie davon nicht erholt, so dass sich die Frage stellt, ob ein Einstieg auf dem ermäßigten Niveau interessant erscheint.

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Auch wenn der Name Ströer nicht jedem ein Begriff sein mag, die Kölner Firma ist mit gut 50 % Marktanteil unangefochtener Marktführer für Außenwerbung in Deutschland. Rund 230.000 Werbeflächen wie Plakate, Litfaßsäulen oder Großbildschirme stattet der Konzern mit Werbung aus und erwirtschaftet damit 45 % seines Umsatzes; weitere 15 % werden mit Außenwerbung im Ausland generiert, vornehmlich in Polen und der Türkei. Die restlichen 40 % der Konzernerlöse steuert inzwischen das erst 2013 initiierte zweite Geschäftsfeld „digitale Medien“ bei, das Werbeflächen auf Websites und mobilen Applikationen vermarktet. Auch hier macht Stöer keine halben Sachen, sondern hat sich durch diverse Übernahmen ebenfalls zum deutschen Marktführer katapultiert, der über sein Netzwerk von 5.000 Webseiten monatlich rd. 5 Mrd. Page Views und 900 Mio. Videoaufrufe generiert. Den hohen Traffic nutzt Ströer zudem auch zur Expansion ins Abo- und E-Commerce-Geschäft.

Getrieben vom starken Wachstum der Digitalsparte konnte die Gesellschaft ihren Umsatz seit 2010 um mehr als 50 % steigern. Auch wenn ein Gutteil davon auf Akquisitionen beruhte, lag das organische Wachstum bei immerhin rund 5 % pro Jahr. Dieser Trend setzte sich im ersten Halbjahr 2016 fort, als der Umsatz organisch um weitere 8,7 % vorankam. Dass die Erlöse insgesamt gleich um 38 % auf 502 Mio. Euro zulegten, lag vor allem an der spektakulären Übernahme des größten deutschen Onlineportals t-online.de von der Telekom (die im Gegenzug gut 11 % der Ströer-Anteile erhielt). Ertragsseitig drückt das hohe Übernahmeaufkommen allerdings auf die Marge. So liegt das „bereinigte Periodenergebnis“ – wie schon in den beiden Vorjahren – im ersten Halbjahr mit 33,8 Mio. Euro erneut fast doppelt so hoch wie das bilanziell ausgewiesene. Zudem hat sich in der Bilanz inzwischen ein kräftiger Goodwill angestaut, der zwei Drittel der Bilanzsumme ausmacht.

Dieser nicht durch Vermögen unterlegte Kaufpreisanteil ist so lange kein Problem, wie sich die Akquisitionen gedeihlich entwickeln und ihre Ertragsziele erreichen. Dafür spricht einerseits, dass Ströer sich ohnehin nur in den wachstumsträchtigsten Segmenten des Werbemarktes (Internet, Video, Außenwerbung) verstärkt. Vor allem aber eröffnet die schiere Größe des Konzerns hohe Synergien für alle Töchter. So kommen insbesondere Großkunden kaum noch an der Kölner Agentur vorbei, da sie Werbekampagnen durch ihre immense Reichweite praktisch omnipräsent platzieren kann, und dabei im Offlinebereich quasi durch Gebietsmonopole abgesichert ist. Mithin können wir dem Vorstand folgen, der neben organischem Wachstum auch weiter auf Übernahmen setzt, zumal die Eigenkapitalquote mit knapp 40 % nach wie vor solide ist. 

Angesichts der Marktstellung und Perspektiven erscheint die Aktie mit einem KGV von 16 verlockend bewertet – wären da nicht die Vorwürfe von Muddy Waters, die den Umsatz- und Gewinnausweis der Firma sowie auch die Integrität der Vorstände in Frage stellen. Es würde zu weit führen, die Kritikpunkte hier im Detail zu diskutieren, festhalten lässt sich aber, dass…

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