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Shop Apotheke Europe: Spielt die Politik mit?

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Mit einer lupenreinen Wachstumsstory sorgte der Börsengang der in den Niederlanden ansässigen Shop Apotheke Europe N.V. im Oktober 2016 für Furore: Zum Emissionspreis von 28 Euro ausgegeben, übertraf das Papier zwölf Monate später die Marke von 65 Euro. Starkes Wachstum im E-Commerce, hohe Markteintrittshürden und die demographische Entwicklung waren Zünder für ein Kursfeuerwerk. In die Konsolidierungsphase platzte die Nachricht, dass die Bundesregierung gemäß Koalitionsvertrag den Versand rezeptpflichtiger Medikamente in Deutschland verbieten könnte. Die anschließenden Kursabschläge erscheinen uns jedoch übertrieben. Denn selbst im „Worst-case“ ist die Wachstumsstory nicht beendet.

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Shop Apotheke Europe vertreibt vor allem rezeptfreie Medikamente sowie apothekenübliche Beauty- und Personal-Care-Produkte über das Internet. Wichtigste Vertriebsregion ist Deutschland mit einem Umsatzanteil von fast 74 %. In sechs weiteren europäischen Märkten ist das Unternehmen im Online-Handel mit Arzneien marktführend. Dort sind die Umsätze zwar geringer als in Deutschland, das Wachstum war mit zuletzt über 140 % jedoch enorm. Durch die Übernahme der Europa Apotheek im dritten Quartal 2017 ist das Unternehmen jetzt auch bei rezeptpflichtigen Arzneien stark vertreten, denn Europa Apotheek ist genau hierauf spezialisiert. Zudem verbindet die beiden Online-Arzneihändler eine gemeinsame Historie, was die Integration begünstigen sollte.

2017 stieg der Umsatz inklusive des Zukaufs planmäßig um rund 60 % auf fast 284 Mio. Euro. Das Ergebnis betrug -21,4 Mio. Euro, was maßgeblich Marketing, Vertrieb und Einmaleffekten aus der Übernahme geschuldet war. Dies geht einher mit dem Ziel, Marktanteile zügig zu gewinnen und noch nicht erschlossene europäische Märkte zu besetzen. Daher werden die Vertriebskosten, die 2017 gut 23 % vom Umsatz ausmachten, in Summe weiter steigen. Gemessen am für 2018 geplanten Umsatz von 530 bis 560 Mio. Euro sollten sie aber prozentual sinken. Im Verwaltungsbereich rechnen wir ebenfalls mit Skaleneffekten. Das EBITDA soll zwischen 0 und 2 Mio. Euro im „schwarzen Bereich“ landen.

Unsicherheitsfaktor bleibt die Politik in Deutschland. Kommt es zu einem Versandverbot rezeptpflichtiger Arzneien, würde das Wachstum der Shop Apotheke Europe gebremst. Durch die Übernahme liegt der Umsatzanteil mit rezeptpflichtigen Medikamenten bei rund 25 % (zuvor: 10 %) im Konzern. Als Wachstumstreiber gelten jedoch die Märkte außerhalb von Deutschland. Unter der Prämisse, dass 2018 in Deutschland keine Umsätze mit rezeptpflichtigen Medikamenten gemacht würden und unter Berücksichtigung eines Risikoabschlags auf die zuletzt gezeigten Wachstumsraten, errechnen wir im Worst-case-Szenario einen Umsatz von knapp 370 Mio. Euro. Ob es zu einem Verbot kommt, ist aber mehr als fraglich: So scheiterte bereits 2016/17 ein entsprechender Gesetzesentwurf im Bundestag.  

Gehen die Pläne der Niederländer hingegen auf, liegt die Marktkapitalisierung mit rund 450 Mio. Euro unter…

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